资管新政对各类金融机构资产管理业务规范的调整及影响
（四）公募基金和私募基金篇
2018年4月27日，经国务院同意，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称“资管新规”），对金融机构资产管理业务进行规范。2018年7月20日，中国人民银行办公厅下发了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》。同日，中国银行保险监督管理委员会发布了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》并向社会公开征求意见，中国证券监督管理委员会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》并向社会公开征求意见。
笔者就资管新规对金融机构资产管理业务原有业务规范的调整之处进行了梳理，主要为要点整理并个别条款简要点评，以方便读者对比阅读。
本文为系列文章的第四篇公募基金和私募基金篇。仅为阅读方便，归纳为资金募集、产品结构、投资管理等几个部分。
1 公募基金
1.1 资金募集
1.1.1 募集/销售机构
资管新规颁布之前，公募证券投资基金的募集/销售机构包括基金管理人、以及具有基金销售资格的商业银行（含在华外资法人银行，下同）、证券公司、期货公司、保险机构、证券投资咨询机构、独立基金销售机构以及中国证监会认定的其他机构。
资管新规规定，只有金融机构才能销售、代理销售资管产品，未经金融监督管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。资管新规规定的公募基金销售机构范围小于《证券投资基金销售管理办法》的规定（排除了非金融机构），由于独立基金销售机构系监管部门专门批准的具有基金销售资格的机构，故资管新规的规定将来如何具体执行，须待监管部门进一步明确。
参考规定：
《证券投资基金销售管理办法》 第八条 基金管理人可以办理其募集的基金产品的销售业务。商业银行（含在华外资法人银行，下同）、证券公司、期货公司、保险机构、证券投资咨询机构、独立基金销售机构以及中国证监会认定的其他机构从事基金销售业务的，应向工商注册登记所在地的中国证监会派出机构进行注册并取得相应资格。
1.1.2 推介/募集方式
根据《中华人民共和国证券投资基金法》（以下简称“基金法”），公募基金可以向不特定对象公开募集。资管新规与此一致。
1.1.3 投资者
公募基金向不特定社会公众募集。
1.2 产品结构
1.2.1 产品分类
根据《基金法》，公募基金分为开放式基金和封闭式基金，根据《公开募集证券投资基金运作管理办法》，又分为股票基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、混合基金等。
根据资管新规，按照投资性质，公募基金可分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。
参考规定：
《公开募集证券投资基金运作管理办法》 第三十条 基金合同和基金招募说明书应当按照下列规定载明基金的类别：（一）百分之八十以上的基金资产投资于股票的，为股票基金；（二）百分之八十以上的基金资产投资于债券的，为债券基金；（三）仅投资于货币市场工具的，为货币市场基金；（四）百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金；（五）投资于股票、债券、货币市场工具或其他基金份额，并且股票投资、债券投资、基金投资的比例不符合第（一）项、第（二）项、第（四）项规定的，为混合基金；（六）中国证监会规定的其他基金类别。
1.2.2 投资范围
根据《基金法》，基金财产应当用于下列投资：（一）上市交易的股票、债券；（二）国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生品种。
根据资管新规，公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定；《中国人民银行办公厅关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》规定，公募产品还可以适当投资非标准化债权类资产。
关于公募基金是否可投资于非标准化债权类资产，还需监管部门进一步明确。
1.2.3 投资限制/禁止
《基金法》第七十三条规定，基金财产不得用于下列投资或者活动：（一）承销证券；（二）违反规定向他人贷款或者提供担保；（三）从事承担无限责任的投资；（四）买卖其他基金份额，但是国务院证券监督管理机构另有规定的除外；（五）向基金管理人、基金托管人出资；（六）从事内幕交易、操纵证券交易价格及其他不正当的证券交易活动；（七）法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定禁止的其他活动。
资管新规规定，金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域。《中国人民银行办公厅关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》规定，公募产品还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求。
1.2.4 产品期限
公募基金相关监管文件对基金期限无明确规定，仅上市交易基金基金合同期限不少于五年。
资管新规规定，封闭式资产管理产品期限不得低于90天。
1.2.5 集中度管理
公募基金相关监管文件规定，公募基金主要执行双“10%”，即一只基金所持单票不得超过基金净值10%，全部基金所持单只证券不得超过该证券的10%。
而资管新规对前者规定是10%，后者则规定“同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%”。
但资管新规同时规定，金融监督管理部门另有规定的除外。故对于公募基金而言，全部基金所持单只证券比例适用不得超过该证券的10%的规定。
参考规定：
《公开募集证券投资基金运作管理办法》第三十二条 基金管理人运用基金财产进行证券投资，不得有下列情形：（一）一只基金持有一家公司发行的证券，其市值超过基金资产净值的百分之十（10%）；（二）同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券，超过该证券的百分之十（10%）；（三）基金财产参与股票发行申购，单只基金所申报的金额超过该基金的总资产，单只基金所申报的股票数量超过拟发行股票公司本次发行股票的总量；（四）一只基金持有其他基金（不含货币市场基金），其市值超过基金资产净值的百分之十，但基金中基金除外；（五）基金中基金持有其他单只基金，其市值超过基金资产净值的百分之二十，或者投资于其他基金中基金；（六）基金总资产超过基金净资产的百分之一百四十；（七）违反基金合同关于投资范围、投资策略和投资比例等约定；（八）中国证监会规定禁止的其他情形。
完全按照有关指数的构成比例进行证券投资的基金品种可以不受前款第（一）项、第（二）项规定的比例限制。
基金管理人运用基金财产投资证券衍生品种的，应当根据风险管理的原则，并制定严格的授权管理制度和投资决策流程。基金管理人运用基金财产投资证券衍生品种的具体比例，应当符合中国证监会的有关规定。
中国证监会另行规定的其它特殊基金品种可不受上述比例的限制。
《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》 第十五条 同一基金管理人管理的全部开放式基金持有一家上市公司发行的可流通股票，不得超过该上市公司可流通股票的15％；同一基金管理人管理的全部投资组合持有一家上市公司发行的可流通股票，不得超过该上市公司可流通股票的30％。
完全按照有关指数的构成比例进行证券投资的开放式基金以及中国证监会认定的特殊投资组合可不受前述比例限制。
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：（一）单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。（二）同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中，同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。（三）同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。
金融监督管理部门另有规定的除外。
非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内调整至符合相关要求。
1.2.6 负债比例
《公开募集证券投资基金运作管理办法》规定，基金总资产不得超过基金净资产的百分之一百四十（140%）。
资管新规规定，每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。
1.2.7 分级比例
资管新规颁布之前，公募基金曾存在分级基金；资管新规规定，公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。
1.3 投资管理
1.3.1 信息披露
《证券投资基金信息披露管理办法》对公募基金信息披露进行了详细规定。基金管理人应当至少每周公告一次封闭式基金的资产净值和份额净值。开放式基金，基金管理人应当至少每周公告一次基金资产净值和基金份额净值，应当在每个开放日的次日，披露开放日的基金份额净值和基金份额累计净值。
资管新规规定，开放式公募产品按照开放频率披露，封闭式公募产品至少每周披露一次。
1.3.2 风险揭示
《证券投资基金销售管理办法》对公募基金风险揭示进行了详细规定。
资管新规根据不同的产品类型，详细规定了应当向投资者进行风险揭示的种类。
1.3.3 托管
《基金法》规定，基金托管人由依法设立的商业银行或者其他金融机构担任。《非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定》，符合条件的非银行金融机构开展证券投资基金托管业务。
资管新规要求，资管产品应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，提出了实质性独立托管的要求。
1.3.4 净值化管理
资管新规颁布之前，公募基金即实行净值化管理。
1.3.5 业绩报酬
公募基金相关法律法规未就业绩报酬进行明确规定。
资管新规进一步明确，金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费，须与产品一一对应并逐个结算，不同产品之间不得相互串用。
1.3.6 多层嵌套
根据资管新规，资管产品投资于公募基金不计算嵌套层数。
1.3.7 关联交易、不当交易限制
公募基金相关规定对公募基金关联交易、不当交易进行了规定，控制关联交易，基金份额持有人利益优先。
资管新规对资管产品关联交易进行了较为详细的规定。
参考规定：
《中华人民共和国证券投资基金法》 第七十三条 运用基金财产买卖基金管理人、基金托管人及其控股股东、实际控制人或者与其有其他重大利害关系的公司发行的证券或承销期内承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当遵循基金份额持有人利益优先的原则，防范利益冲突，符合国务院证券监督管理机构的规定，并履行信息披露义务。
《公开募集证券投资基金运作管理办法》 第三十三条 基金管理人运用基金财产买卖基金管理人、基金托管人及其控股股东、实际控制人或者与其有重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当符合基金的投资目标和投资策略，遵循持有人利益优先原则，防范利益冲突，建立健全内部审批机制和评估机制，按照市场公平合理价格执行。相关交易必须事先得到基金托管人的同意，并按法律法规予以披露。重大关联交易应提交基金管理人董事会审议，并经过三分之二以上的独立董事通过。基金管理人董事会应至少每半年对关联交易事项进行审查。
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 二十四、金融机构不得以资产管理产品的资金与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场，包括但不限于投资于关联方虚假项目、与关联方共同收购上市公司、向本机构注资等。
金融机构的资产管理产品投资本机构、托管机构及其控股股东、实际控制人或者与其有其他重大利害关系的公司发行或者承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当建立健全内部审批机制和评估机制，并向投资者充分披露信息。
2 私募基金
2.1 资金募集
2.1.1 募集/销售机构
根据《私募投资基金募集行为管理办法》，私募基金募集机构包括在中国证券投资基金业协会办理私募基金管理人登记的私募基金管理人，在中国证监会注册取得基金销售业务资格并已成为中国基金业协会会员的机构。
资管新规规定，只有金融机构才能销售、代理销售资管产品，未经金融监督管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。国家另有规定的除外。根据《中国人民银行有关负责人就<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>答记者问》，“国家另有规定的除外”主要指私募投资基金的发行和销售。
2.1.2 募集/销售方式
根据私募基金相关监管规定，私募基金以非公开方式募集，且投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。
资管新规规定，私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。
参考规定：
《私募投资基金监督管理暂行办法》 第十一条 私募基金应当向合格投资者募集，单只私募基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。
投资者转让基金份额的，受让人应当为合格投资者且基金份额受让后投资者人数应当符合前款规定。
第十四条 私募基金管理人、私募基金销售机构不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式，向不特定对象宣传推介。
2.1.3 合格投资者
私募基金相关监管文件对合格投资者进行了规定。与资管新规规定的合格投资者相比，其单只私募基金认购金额起点为100万，且合格机构投资者以“单位”定义，包括了非法人机构。
参考规定：
《私募投资基金监督管理暂行办法》 第十二条 私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：（一）净资产不低于1000万元的单位；
（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。
前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。
第十三条 下列投资者视为合格投资者：
（一）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；（二）依法设立并在基金业协会备案的投资计划；（三）投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员；（四）中国证监会规定的其他投资者。
以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。但是，符合本条第（一）、（二）、（四）项规定的投资者投资私募基金的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 五、资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。（一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。（三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。
合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。
投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。
2.1.4 非自有资金的界定
《私募投资基金监督管理暂行办法》规定，投资者不得非法汇集他人资金投资私募基金。但未进一步明确“非法汇集”。
资管新规规定，投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。一方面将资管产品的认购资金限制为自有资金；另一方面，从资金最终来源方面考察，将财务意义上在投资者资产负债表资产栏的贷款、发行债券等筹集资金排除出自有资金的范围。
2.1.5 禁止拆分
《私募投资基金募集行为管理办法》规定，任何机构和个人不得为规避合格投资者标准，募集以私募基金份额或其收益权为投资标的的金融产品，或者将私募基金份额或其收益权进行非法拆分转让，变相突破合格投资者标准。募集机构应当确保投资者已知悉私募基金转让的条件。投资者应当以书面方式承诺其为自己购买私募基金，任何机构和个人不得以非法拆分转让为目的购买私募基金。
资管新规明确规定，金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.2 产品结构
2.2.1 产品分类
根据中国基金业协会行业自律规则，私募基金分为证券类、股权类和其他类。
根据资管新规，按照投资性质，私募基金可分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。
2.2.2 投资范围
根据《私募投资基金监督管理暂行办法》，私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。
资管新规规定，私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。
2.2.3 投资限制/禁止
根据中国基金业协会行业自律规则，私募基金实行专业化经营，证券类私募基金投资于在交易所交易的证券，股权类私募基金投资于股权，其他类私募基金投资于证券类和股权类私募基金投资标的之外的标的。另，《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》规定，证券期货经营机构设立私募资产管理计划，投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅地产项目的，暂不予备案。实践中私募基金亦参照适用。
资管新规规定，资管产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域。
2.2.4 产品期限
私募基金相关监管文件，没有关于基金期限的规定。但基金业协会《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》规定，私募资产配置基金合同应当约定合理的募集期，且自募集期结束后的存续期不少于两年。
资管新规规定，为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品期限不得低于90天。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.2.5 明确退出安排
私募基金相关监管文件，没有关于投资退出的明确要求。
资管新规规定，资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。该表述没有专指“金融机构”，但从上下文看，有较大可能专指金融机构的资产管理产品。
2.2.6 同一资产融资规模限制
私募基金相关监管文件，没有关于同一资产融资规模的限制。
资管新规规定同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的，多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.2.7 集中度管理
私募基金相关监管文件，没有关于集中度的限制。但基金业协会《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》规定，私募资产配置基金投资于单一资产管理产品或标的的比例不得超过该基金资产规模的20%。
资管新规对金融机构资管产品投资于证券市场的集中度作出了规定。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：（一）单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。（二）同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中，同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。（三）同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。
金融监督管理部门另有规定的除外。
非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内调整至符合相关要求。
2.2.8 负债比例
私募基金相关监管文件，没有关于私募基金负债比例的规定。
资管新规对负债比例作了明确规定。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产。
分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。
2.2.9 分级比例
私募基金相关监管文件，没有关于私募基金分级比例的规定。但基金业协会《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》规定，结构化私募资产配置基金投资跨类别私募基金的，杠杆倍数（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）不得超过所投资的私募基金的最高杠杆倍数要求。
资管新规规定，分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）。固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2：1。
2.3 投资管理
2.3.1 信息披露
《私募投资基金信息披露管理办法》对私募基金信息披露进行了详细规定。关于披露频率，《私募投资基金信息披露管理办法》规定，信息披露义务人应当按季度向投资者披露基金净值、主要财务指标等信息；单只私募证券投资基金规模达到5000万元以上的，基金管理人应当持续在每月结束之日起5个工作日内向投资者披露基金净值。
资管新规规定，金融机构应对私募产品至少每季度向投资者披露。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.3.2 风险揭示
《私募投资基金募集行为管理办法》规定，募集机构应在风险揭示书中向投资者披露各类风险。
资管新规根据不同的产品类型，详细规定了金融机构应当向投资者进行风险揭示的种类。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.3.3 托管
《私募投资基金监督管理暂行办法》规定，除基金合同另有约定外，私募基金应当由基金托管人托管。基金合同约定私募基金不进行托管的，应当在基金合同中明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。基金业协会《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》规定，私募资产配置基金应当由依法设立并取得基金托管资格的基金托管人托管。
资管新规要求金融机构发行的资管产品应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，提出了实质性独立托管的要求。该规定限于“金融机构”，应不直接适用于私募基金。
2.3.4 净值化管理
私募基金相关监管文件，没有关于私募基金净值化管理的规定，但要求披露义务人披露基金净值等信息。
