观韬解读 | 《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》要点解读
作者：狄嬛 陈柳洋
2025年1月，国务院发布了《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办[2025]1号）（以下简称“《指导意见》”），围绕明确政府投资基金定位、分级分类管理、整合优化布局、优化市场运作水平、优化退出机制、强化内控建设、加强组织保障八个方面提出了共二十五项发展举措，彰显了国家对政府投资基金高质量发展的殷切关注。政府投资基金作为政府引导设立的基金类型，在推动产业升级、促进创新创业等方面发挥不可替代的作用，其发展深刻影响着基金布局的改革方向。
基于此，笔者拟结合实践，针对《指导意见》中所涉及的部分要点内容做一简要解读。
一、健全分类管理，统筹规划基金布局
《指导意见》首次将政府投资基金分为产业投资类基金和创业投资类基金，分门别类提出发展要求。产业投资类基金应以引领产业未来发展、带动产业转型升级为目标，创业投资类基金则应侧重于鼓励自主创新、攻坚关键领域。合理统筹基金布局，能够使资金更加科学地分配到不同的产业和项目中，提高资金使用效率，防止同质化竞争，有助于维护市场公平竞争的环境。
对创业投资类基金，可适当提高政府出资比例、放宽基金存续期要求、延长基金绩效评价周期。对产业投资类基金，应根据产业类型、阶段、分布特点合理设置管理要求，突出支持重点。
二、存量和增量政府投资基金的存续期限有望延长
《指导意见》提出要合理确定政府投资基金存续期，发挥基金作为长期资本、耐心资本的跨周期和逆周期调节作用，积极引导全国社会保障基金、保险资金等长期资本出资。在需要长期布局的领域，可采取接续投资方式，确保投资延续性。
政府投资基金作为LP是我国耐心资本、长期资本的“主力军”，考虑到硬科技、生物医药等特殊行业研发长周期特性，现行机构普通采用的“5+2”的基金期限不能匹配上述行业的投资回报逻辑，需要投资机构特别是承担引导作用的政府投资基金进一步延长存续期限，更有耐心，等待更为长期的回报。据母基金研究中心统计，2024年新设的政府引导基金中，相当一部分的存续期设定在15年甚至20年，49%对子基金的存续期要求为10年以上。
三、严格控制区县政府设立政府投资基金
《指导意见》明确提出对基金设立的分级管理要求。政府出资设立基金要充分评估论证并按规定履行审批程序。中央财政出资设立国家级基金应报国务院批准。设立省级或地市级基金应报同级政府批准。县级政府应严格控制新设基金，财力较好、具备资源禀赋的县区如确需发起设立基金，应提级报上级政府审批。除上述情形外，党政机关、事业单位不得以财政拨款或自有收入新设基金，已经设立的要按照政府投资基金管理要求统一规范管理。
严格限制县级政府出资设立基金，有助于提高财政资金使用效率，避免区域内重复设立同主题基金、投资方向不明确、管理不规范等问题，此外，将党政机关、事业单位资金也统一纳入管理。
《指导意见》提出严控县级政府新设基金管理人。中基协数据表明，2024年开始中基协已未新增登记的区县级私募基金管理人，此处政策要求与市场实践对应。
四、对基金管理人收取管理费计费基数做出要求
《指导意见》要求新设政府投资基金的管理费要经过科学论证，一般应以实缴出资或实际投资金额为计费基础，合理确定计提标准。
据笔者所知除了天使、创投类投资基金及早期部分政府投资基金外，市场上大多政府投资基金已采用了上述管理费计费标准或实际上采用上述管理费计费标准，但《指导意见》明确提出还是进一步压缩了市场化管理人可谈判的空间，并且此处并未留下按照基金类型做区别化对待的口子。
五、创业投资类基金鼓励采取母子基金模式
《指导意见》提出要优化基金投资方式。新设政府投资基金可采取母子基金或直投项目方式进行投资，鼓励创业投资类基金采取母子基金方式。子基金原则上以直投项目方式进行投资，控制基金层级，防止多层嵌套影响政策目标实现。
这里关于新设政府投资基金的投资模式有几层涵义：（一）只针对后续新设的政府投资引导基金，不溯及。（二）虽然政府投资基金豁免适用资管新规，但此处原则要求政府投资基金层级仅为母基金、子基金、投资项目架构，子基金原则只能直投项目。（三）鼓励政府投资基金通过母子基金形式而不直投方式投资创投类项目，进一步发挥市场化管理人在该投资阶段项目中的优势。
六、建立健全容错机制
《指导意见》提出要遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围，鼓励建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，完善免责认定标准和流程。
容错机制一直是政府投资基金以及国有投资基金关注的重点，容错机制的建立能够在一定程度上避免政府投资基金为规避风险设置诸多限制条款从而偏离基金投资运作规律的问题。构建容错机制能够有效缓解政府投资基金管理者在决策时所承受的压力，鼓励其能够涉足存在风险但潜力巨大的特殊行业和特殊项目，提高决策的科学性。
上海市国有资产监督管理委员会、中共上海市委金融委员会办公室2024年12月11日率先拉开了地方国资委尽职免责政策落地的序幕，颁布了《市国资委监管企业私募股权投资基金考核评价及尽职免责试行办法》，其中对尽职免责应同时符合的条件进行了列举。上述政策的出台对国有投资基金以及政府投资基金尽职免责的情形提供了可量化可参考的样本。
虽然容错机制的最终落地取决于各部门的协调与博弈，但此举无疑将激发政府投资基金的内在活力，促使其更为主动地探索和发掘具有高质量的创新项目资源，更重要的是，可以进一步吸引社会资本进入，增强市场信心，特别是对早期、高风险项目的投资信心，提高私募投资市场的活跃度。
七、落实全国统一大市场要求，鼓励降低返投比例
《指导意见》提出，落实建设全国统一大市场部署要求，不以招商引资为目的设立政府投资基金，鼓励取消政府投资基金及管理人注册地限制，依法依规强化信用约束。优化政府出资比例调整机制，鼓励降低或取消返投比例。突出正向激励政策导向，提振市场投资信心。
2024年8月1日生效的《公平竞争审查条例》第十条要求起草单位起草的政策措施，没有法律、行政法规依据或者未经国务院批准，不得含有影响生产经营成本的内容。上述条例的出台意味着，以往各地招商引资中，“税收优惠”式、“奖补”式招商引资模式难以为继。在此背景之下，资本招商模式逐渐兴起，更为契合招商引资的实践。地方政府通过设立基金，并设定相关条件，吸引投资项目进入当地发展，以推动经济结构转型升级和引进优质产业项目。
据笔者观察，已有部分省份政府投资基金取消了管理人注册地限制，但基金注册地的限制及必要的返投比例还是获取政府投资基金参股子基金的必要条件。市场机构也囿于返投要求，不得不在政策实现和为LP创造价值之间小心平衡，但地方政府投资基金的资金来源天然的需要其具有提振地方经济的功能，抛开这一点，恐怕会很大程度上削减政府投资基金设立的动力。因此本次《指导意见》中仅采用了“鼓励”，宣誓了引导方向，并未禁止。
八、规范基金退出管理，拓宽退出渠道
政府投资基金应科学合理确定退出期，并在章程或合伙协议中明确退出条件，进一步推动退出期和退出条件合理化。政府出资退出时，应按照章程或合伙协议约定的条件退出；没有约定的，应依法依规进行评估，采取市场化方式确定转让价格。推动区域性股权市场规则对接、标准统一。鼓励发展私募股权二级市场基金（S基金）、并购基金等。完善多层次资本市场体系，提高新三板和区域性股权市场服务股权投资的能力，拓宽政府投资基金退出渠道。
《指导意见》明确退出期有助于基金管理机构更好地规划投资策略和退出路径，促进基金更加专注于长期价值投资，减少短期投机行为。《指导意见》对提高退出效率、解决存量政府投资基金退出难题亦提出了有效举措：一是后续新设政府投资基金可于基金合同约定退出条件及方式，政府出资部分退出只需依据合同条款执行，无需经过国资审计评估及招拍挂流程，有效提高退出效率；二是简化项目退出流程，优化政府投资基金份额转让业务流程和评估体系，对于现阶段受国有资产流失及价值评估相关审计压力影响难以实现退出的基金而言，提供了新的解决思路。
九、公平对待资本，维护社会资本利益
除上述内容外，《指导意见》还着重强调了政府投资基金应公平对待资本，提出了保护社会资本的表述，要求政府投资基金应该在收益分配和损失分担方面公平维护各方利益，尤其是保护社会资本的合法权益，公平对待不同资本。政府投资基金的功能与定位并不在于收回成本、获取收益，因此在收益分配损失分担的过程中平衡各方出资人利益、维护分配公平才是关键。因此，政府出资退出时应当遵守约定、尊重市场，与社会出资人共同承担投资风险，减少管理人和目标项目的限制，从而在一定程度上能够起到鼓励社会资本的作用。
结语：
政府投资基金经历了十年时间的发展，已逐步成长为人民币基金最主要的出资来源，厘清其定位，无疑对其迈入第二个十年，更好地发挥引导作用、服务实体经济指明方向。
