关于《民办教育促进法实施条例（修订草案）（送审稿）》对VIE模式影响的解读
2018年8月10日，司法部在其官网上发布公告，就《民办教育促进法实施条例（修订草案）（送审稿）》（“《送审稿》”）公开向社会征求意见。征求意见截止至2018年9月10日[1]。8月13日星期一，也就是《送审稿》发布后的第一个交易日，在美上市和在港上市的内地教育股集体重挫，多只股票单日跌幅达30%以上。
此前，《民办教育促进法》（“《民促法》”）于2016年11月经全国人大常委会修订通过。2018年4月，作为《民促法》配套文件的《民办教育促进法实施条例》（“《实施条例》”）迎来修订草案的征求意见稿（“《征求意见稿》”）。此次发布的《送审稿》是在《征求意见稿》基础上所作的进一步修改。尽管修改幅度不大，但《送审稿》增加了“实际控制”、“协议控制”等新表述，这些新表述对目前普遍使用VIE模式实现境外上市的教育企业产生直接而广泛的影响。
本文选取《送审稿》中新修改的部分主要条款作出简要评析，旨在就其对VIE模式应用于教育行业所产生的影响进行讨论，以供阅者参考。[2]
一、背景
一直以来，我国对外商投资教育行业实施准入限制政策。在2017年版的《外商投资产业指导目录》中，“学前、普通高中和高等教育机构”被列为限制类投资项目，仅限于中外合作办学并应由中方主导；“义务教育机构”被列为禁止类；仅“非学制类职业培训机构”为鼓励类。2018年出台的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》重申了2017年版《外商投资产业指导目录》对教育行业外商投资准入的要求。[3]
对于限制类的中外合作办学模式，《教育部关于鼓励和引导民间资金进入教育领域促进民办教育健康发展的实施意见》明确指出，中外合作办学机构中境外资金的比例应低于50%。《中外合作办学条例》则要求所有中外合作办学机构均须经国务院教育行政部门或省（区、市）级人民政府或教育主管部门批准。然而在实践中，中外合作民办学校审批难度极大，除极个别案例外，几乎无一获得批准。
受此限制，国内教育企业谋求境外上市普遍采取搭建VIE结构模式。无论是包括小学和初中在内的义务教育机构，或是学前、高中和高等教育机构，企业均可通过进行一系列协议安排，避免直接持股并实现控制及利润转移，最终规避上述对外商投资准入的限制而实现境外上市。然而《送审稿》的出台将使VIE模式是否能继续发挥作用变得扑朔迷离。
二、“实际控制”
《送审稿》第五条规定：“在中国境内设立的外商投资企业以及外方为实际控制人的社会组织不得举办、参与举办或者实际控制实施义务教育的民办学校；举办其他类型民办学校的，应当符合国家有关外商投资的规定。”
与此前的《征求意见稿》相比，《送审稿》增加了“实际控制”的表述，对于外资进入义务教育办学领域进行了更为严格的禁止。而VIE模式中通过协议安排实现控制是否落入“实际控制”内涵范畴，则直接关涉到VIE模式的有效性。
尽管《送审稿》并未对“实际控制”作出进一步的定义，但从字面理解上，我们倾向于认为VIE模式达到了外资实际控制境内运营学校的效果，属于上述“实际控制”的规制范围。这将导致现有的上市机构无法在未来继续投资于义务教育机构，而目前已经持有义务教育机构的上市公司也可能因缺乏合法性而面临调整。但在更为明确的意见出台前，我们无法判断上述可能性。能够考虑的可行规避路径可能仅在于将实施义务教育的民办学校进行剥离。
三、“协议控制”
《送审稿》第十二条规定：“同时举办或者实际控制多所民办学校、实施集团化办学的社会组织应当具有法人资格，具备与其所开展办学活动相适应的资金、人员、组织机构等条件与能力，并对所举办民办学校承担管理和监督职责。实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校。”其中，“实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校”为新增规定。
我们理解“集团化办学”应具有“同时举办或者实际控制多所民办学校”的特征。现实中，谋求上市或已实现上市的境内教育机构绝大多数为同时举办并控制多所民办学校，部分甚至涵盖从幼儿园到大学教育的所有阶段。对于此类组织，《送审稿》明确禁止通过“协议控制”的方式控制非营利性民办学校。相比于“实际控制”的表述而言，“协议控制”更为直接地指向VIE模式。无论是现有的或是拟采用VIE模式上市的境内教育机构，可能都将因此遭遇实质障碍。
值得注意的是，上述规定仅限于“非营利性民办学校”。《民促法》第十七条规定：“民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办学校。但是，不得设立实施义务教育的营利性民办学校”。换而言之，义务教育学校必须为非营利性，而除义务教育之外的学前、高中及高等教育等民办学校可以选择登记为营利性或非营利性。为规避上述限制，我们认为值得考虑的应对策略之一是将学校性质由非营利性变更为营利性。但选择变更为经营性需要面对的实际经营问题，可能又将变成民办学校举办者所无法承受之重。
四、“关联交易”
《送审稿》第四十五条规定：“民办学校与利益关联方发生交易的，应当遵循公开、公平、公允的原则，不得损害国家利益、学校利益和师生权益。民办学校应当建立利益关联方交易的信息披露制度。教育行政部门、人力资源社会保障部门应当加强对非营利性民办学校与利益关联方签订协议的监管，对涉及重大利益或者长期、反复执行的协议，应当对其必要性、合法性、合规性进行审查审计。……前款所称利益关联方是指民办学校的举办者、实际控制人、理事、董事、监事等以及与上述组织或者个人之间存在互相控制和影响关系、可能导致民办学校利益被转移的组织或者个人。”
VIE模式的重要环节之一在于通过签署相关管理顾问及业务合作协议，将运营实体的利润全部转移到最终上市主体间接持有的境内实体。这一交易安排是否符合第四十五条规定所述的“公开、公平、公允”原则，以及是否具备“必要性、合法性、合规性”皆存疑。而VIE系列协议本身的合法性及有效性存疑，又将动摇整个VIE模式成立的基础。
五、结语
综上可见，新出台的《送审稿》对于“实际控制”、“协议控制”以及“关联交易”的一系列规定，将VIE模式在教育行业的有效适用置于重大的不确定性之中。不过，《送审稿》目前仍处在意见征集阶段，最终条款应以正式规定为准。在此之前，如何最大限度避免新规的不利影响以及寻求有效调整路径，是拟赴境外上市的教育企业需要思考的问题。我们也期待正式文件对此有更明确的规定、监管部门对此作出更为清晰的指示，以解决实践困境。
注释：
[1]见司法部网站：http://www.moj.gov.cn/government_public/content/2018-08/10/tzwj_38279.html
[2] 《送审稿》对《民办教育促进法实施条例》内容做了较大的调整，对28个原条文进行了修改，新增22个条文，删除8个条文，同时调整了章节结构；修改内容涵盖加强民办学校党的建设、明确支持措施、完善民办学校设立与审批制度、规范民办学校的内部治理和办学行为、保障民办学校办学自主权、规范集团化办学行为、规范培训教育构、维护举办者合法权益、强化教师权益保障、健全监督管理机制等多个方面。本文仅针对《送审稿》对VIE模式产生影响的部分条款进行分析讨论。
[3] 见《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2018年版）》：“学前、普通高中和高等教育机构限于中外合作办学，须由中方主导（校长或者主要行政负责人应当具有中国国籍，理事会、董事会或者联合管理委员会的中方组成人员不得少于1／2）。”“禁止投资义务教育机构、宗教教育机构。”
[4] 见《中外合作办学条例》第十二条：“申请设立实施本科以上高等学历教育的中外合作办学机构，由国务院教育行政部门审批；申请设立实施高等专科教育和非学历高等教育的中外合作办学机构，由拟设立机构所在地的省、自治区、直辖市人民政府审批。申请设立实施中等学历教育和自学考试助学、文化补习、学前教育等的中外合作办学机构，由拟设立机构所在地的省、自治区、直辖市人民政府教育行政部门审批。申请设立实施职业技能培训的中外合作办学机构，由拟设立机构所在地的省、自治区、直辖市人民政府劳动行政部门审批。”
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