观韬视点 | 证券刑事系列十一：操纵证券市场罪焦点争议（上）
作者：蒲虎
一、交易型操纵与信息型操纵的认定区别
操纵市场有两种基本手段：一是交易股票，二是利用信息。前者可以称为交易型操纵，后者称为信息型操纵。所谓交易型操纵，就是针对某只股票通过连续频繁的交易，使股票价格不断上升，从而造成该股票交易活跃，价格持续上涨的假象，以此引诱投资者买入，操纵者在价格高位出售股票从而牟取暴利。交易型操纵有实买实卖，也有虚买虚卖。实买实卖就是集中优势资金进行实打实的买卖，从而达到人为拉升股价或压低股价的目的，此种行为在刑法上被称为连续性交易，即单独或者合谋，集中资金优势、持股或者持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖。所谓虚买虚卖，是指自买自卖或与他人串通相互买卖。在刑法上，自买自卖被称为对倒交易，即在自己实际控制的帐户之间进行证券交易；与他人串通交易被称为对敲交易，即与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易。
根据现行法律与司法解释的规定，认定交易型操纵行为构成本罪，关键在于交易量。根据2022年4月最高检、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十四条的规定，持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量10%以上的，连续10个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量20%以上的，构成本罪。对敲交易、对倒交易，连续10个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量20%以上的，构成本罪。尽管刑法规定，操纵证券市场，影响证券价格或交易量，情节严重的行为构成本罪，但是在入罪标准上，显然并没有关于影响价格的具体标准，而是通过判断交易量来认定。换句话说，这一规则意味着，在证券市场上，只要交易量达到一定程度，就必然会影响价格的变化。
以上海市第一中级人民法院(2022)沪01刑初13号刑事判决为例，法院认定被告人李某某构成操纵证券市场罪的基本依据就是交易量。2019年9月18日至2020年11月27日连续289个交易日，李某某控制的证券账户组持有“大连A”证券的流通股份数量达到该股实际流通股份总量的10%以上，其中，连续10个交易日的累计成交量达同期该股总成交量的50%以上。2019年10月8日至2020年2月13日连续86个交易日，李某某控制的证券账户组持有“B轴 承”证券的流通股份数量达到该股实际流通股总量的10%以上，其中，连续10个交易日的累计成交量达同期该股总成交量的20%以上。2020年9月30日至同年11月4日连续20个交易日，李某某控制的证券账户组内持有“C科技”证券的流通股份数量达到该股实际流通股总量的10%以上，其中，连续10个交易日的累计成交量达同期该股总成交量的20%以上。最终，李某某被判处有期徒刑六年，罚金一千万元。
信息型操纵是指行为人通过散布对股价有利的或不利的信息，来影响股价的行为。证券价格是证券市场根据各种信息所作出的对股票价值的反映。利好或利空信息被市场吸收后，市场都会在证券价格上予以体现。因此，通过有目的性的散布信息，可以激发投资者对股票的关注和热情，诱使投资者买入或卖出股票，从而影响股价上涨或下跌。与交易型操纵的认定主要以成交量为标准不同，信息型操纵，在法定规则上主要以成交额为认定标准。根据2022年4月最高检、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十四条的规定，利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券交易，行为人进行相关证券交易的成交额在1000万以上的，构成本罪；对证券、证券发行人公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向证券交易，证券交易成交额在一千万元以上的构成本罪。通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项，误导投资者作出投资决策，并进行相关交易或者谋取相关利益，证券交易成交额在一千万元以上的，构成本罪。通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏，误导投资者作出投资决策，并进行相关交易或者谋取相关利益，证券交易成交额在一千万元以上的构成本罪。显然，信息型操纵行为涉及的信息，不一定是虚假的或不确定的，即便是传播真实的信息，如果传播的动机和目的都是操纵证券市场，同样应该禁止。美国《1934年证券交易法》第9条1款第（1）（2）两项都是这样规定。
以上海市第一中级人民法院(2017)沪01刑初49号判决书朱炜明操纵一案为例，2013年2月1日至2014年8月26日间，被告人朱炜明担任XX公司龙华西路营业部经纪人，并受邀担任“ 谈股论金”电视节目嘉宾。期间，朱炜明在其亲属“朱某”、“孙某”、“张某”名下的证券账户内，预先买入“利源精制”、“万马股份”等15只股票，并在随后播出的“谈股论金”电视节目中通过详细介绍股票标识性信息、展示K线图或明示股票名称、代码等方式，对其预先买入的前述15只股票进行公开评价、预测及推介，再于节目在上海电视台首播后1至2个交易日内抛售相关股票，人为地影响前述股票的交易 量与交易价格，获取非法利益。经审计，朱炜明买入前述股票交易金额共计2,094.22万余元，卖出股票交易金额共计2,169.7万余元，非法获利75.48万余元。 法院认定构罪的主要依据就是成交金额，而不是成交量。最终，被告人被判处判处有期徒刑十一个月，并处罚金人民币七十六万元。
在上海市高级人民法院(2019)沪刑终110号判决书鲜言操纵案中，被告人鲜言通过控制上市公司信息的生成以及信息披露的内容，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格与交易量，并进行相关交易。2015年4月30日至5月11日间，鲜言通过其控制的前述账户组，买入多伦公司股票共计2,520万余股，买入金额2.86亿余元。法院最终以其成交额作为定罪量刑依据，认定其行为情节特别严重，综合考虑自首等情节，判处有期徒刑三年四个月，并处罚金人民币一千万元。
另外需要指出的是，无论是交易型操纵，还是信息型操纵，有一个共同的认定标准，即通过实施操纵证券的获利或者避免损失达到100万以上的。
二、虚假申报型操纵行为的认定
虚假申报型操纵又称为“恍骗交易”。根据《证券法》第五十五条、《刑法》第一百八十二条第一款第四项的规定，是指不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券并撤销申报的行为。虚假型申报一般被用作庄家“托单”或“压单”的手段，频繁在买二、买三或者卖二、卖三档位挂单，当买一或卖一成交时，再迅速撤销买二、买三或卖二、卖三档位的申报。实践中，大量的“恍骗交易”是通过电脑程序进行的。
证券交易的价格随时变化，交易者在申报后，在达成交易之前，根据市场和价格的变化，可以随时调整交易策略，撤单后再重新报价，这是证券市场正当的交易规则所允许的。因此，无论是证券法还是刑法从未禁止或打击撤销申报的行为，而是规制的以影响证券交易价格或者其他投资者投资决定为目的的频繁申报或频繁撤销申报行为。因此，司法实践中的难点和争议焦点往往是如何区分正当的申报撤单交易与虚假申报撤单操纵行为。这就需要从主观与客观综合认定。
操纵证券市场犯罪是故意犯罪，但虚假申报型操纵与其他操纵行为类型又有一点不同，即虚假申报型操纵“不以成交为目的”，这也是为什么将其称为“虚假”申报的原因。司法判断主观心态又需要结合客观行为。因此，判断虚假申报型操纵需要综合考虑频繁申报和撤单、反向交易和交易习惯等因素。
首先，需要看行为人是否实施了大量买入或卖出的申报，形成价格变化的假象后又撤回申报。撤回申报的行为是认定其申报行为虚假性质的重要因素。根据2022年《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十四条的规定，频繁或大量申报买入、卖出证券并撤销申报，当日累计撤回申报量达到同期证券总申报量50%以上，且证券撤回申报额在1000万以上的即达到入罪标准。需要特别注意的是，2019年两高《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》第一条第一款第五项规定，不以成交为目的频繁申报、撤单或大额申报、撤单，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或交易量，并进行与申报相反的交易或者谋取利益的，是操纵行为。此后，2020年《刑法修正案十一》第十三条并没有规定“进行与申报相反的交易或者谋取利益的”这一构成要件。有观点认为，尽管该要件在《刑法修正案十一》中没有规定，但对于区分合法撤单和虚假申报具有重要作用，并将是否进行与申报相反的交易或谋取利益，作为认定“不以成交为目的”的重要根据。[1]对此，本文观点不予认同。虚假申报型操纵行为不需以反向交易或谋取利益为构成要件，只要频繁申报或大量申报再撤单达到了立案追诉标准规定的数量，就应该入罪，因为此时该虚假申报的行为已经对市场价格或交易量造成了影响，从而体现出了本罪“操纵”的本质。反而言之，进行了频繁或大量申报进而撤单已经造成市场价格或交易量假象的情况下，仅仅以没有反向交易或谋取利益，就得出上述行为是合法撤单的结论，显然不合常理。简而言之，有反向交易或谋取利益的结果，自然可以更容易判断申报的虚假性，但不能说没有反向交易或谋取利益的结果，就说申报行为不是虚假的。
其次，看行为人的操纵行为与正常的交易逻辑是否相违背来判断违法性和主观心态。一般来说，交易行为如果具有成交意愿，其申报价格会尽量接近甚至优于实时最新成交价，或者根据自己的股票价格走势的判断，预设一个价格进行申报。但虚假型申报操纵行为人并非真实的希望自己的申报能够成交，同时为利用有限的资金实现最大的申报效果，需要及时将原委托申报及时撤回以释放资金。[2]因此，这类交易者就会在拉升股价的同时给撤单留有余地，从而显示出撤单比例较高、成交比例较低；申报价格成交可能性偏低，而又没有过分偏离，能够被投资者所获知；在频繁撤单后反向交易等特征，这些现象都可以说明其本身没有成交意愿，而是为了营造假象，从而论证其主观的非法目的。
在上海市第一中级人民法院(2019)沪01刑初19号判决唐汉博等人虚假申报型操纵案中，认定2012年5月7日至23日，被告人唐汉博伙同唐园子、唐渊琦等人，使用自己及控制的他人账户，买入或卖出“华资实业”股票，账面盈利人民币4,25万余元。其间，5月9日唐园子申报 买入16,66万股，撤回申报14,74万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量57.02%;5月10日唐汉 博伙同唐园子、唐渊琦，申报买入71,90万股，撤回申报54,39万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量55.62%;5月14日唐汉博伙同唐园子、唐渊琦，申报买入47,05万股，撤回申报39,70万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量61.10%。
2012年4月24日至5月7日，被告人唐汉博伙同唐园子、唐渊琦采用上述手法，买入或卖出“京投银泰 ”股票，账面盈利13,691,473元。其间，5月3日唐汉博伙同唐渊琦，申报买入77,65万股，撤回申报61 ,53万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量56.29%;5月4日唐汉博伙同唐渊琦申报买入94,44万 股，撤回申报67,64万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量52.47%。
2012年6月5日至2013年1月8日，被告人唐汉博伙同唐渊琦采用上述手法，买入“银基发展”股票，获利786万元。其间，2012年8月24日唐汉博申报卖出2978万股，撤回申报2978万股，撤回申报量占当日该种证券总申报量52.33%。
在案件审理过程中，辩护人针对操纵“银基发展”股票一节是否构成本罪提出异议，理由是唐汉博于2012年8月24日虚假申报卖出“银基发展”股票过程 中，并未进行与申报相反的交易，未从中获利。
最终法院认定操纵“银基发展”一节事实构成操纵证券市场罪。主要理由是:(1)被告人唐汉博控制账户组存在虚假申报交易“银基发展”股票行为。指控时间段内，唐汉博控制账户组不以成交为目的，对“银基发展 ”股票频繁申报、撤单或者大额申报、撤单，且2012年8月24日当天，累计撤回申报卖出量达到同期该股 票总申报卖出量百分之五十以上，撤回申报金额在一千万元以上，误导投资者作出投资决策，影响该股票的交易价格与交易量。(2)指控时间段内，唐汉博控制账户组进行了与虚假申报相反的交易等行为，操纵“银基发展”股票获利的意图明显，且获取了巨额利益。
三、抢帽子操纵行为的认定
对证券、证券发行人公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向交易的行为被称为“抢帽子”操纵证券市场。抢帽子交易操纵也就是比较常见的利用“黑嘴”荐股交易操纵，其行为特征可以归结为：行为人事先交易—评价或荐股—影响市场—反向交易。对于抢帽子交易中所涉及的评价、预测或者投资建议，只要其能对市场其他投资者产生误导，无论是否有科学依据，都可以构成操纵市场。因此，抢帽子本质上是一种信息型操纵。同时，构成抢帽子操纵还需要具备两个条件，一是行为人在公开评价时没有披露其持股情况；二是相关评价信息发布以后，必须同时伴随反向交易或者谋取相关利益的行为。二者缺一不可。关于本行为的主体，早在2010年《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》以及2018年最高检第十批指导案例中，都规定本行为主体系特殊主体，即证券公司、证券咨询机构，专业中介机构及其工作人员。这类证券从业人员本书属于禁止参与股票交易的人员，与其他投资者之间存在明显的利益冲突。因此该类人员的抢帽子行为被首先予以法律规制。随着实践的发展，对于财经媒体类主持人、嘉宾等媒体机构的从业人员，是否受抢帽子行为规制存在争议。事实上，随着近年来自媒体的兴盛发达，股市“黑嘴”已经远远超出证券从业人员的特殊主体范畴。基于此，2019年两高《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》、2020年《刑法修正案十一》以及2022年《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》都明确了本行为为一般主体。
在(2015)鄂武汉中刑初字第00123号案件中，2011年4月，被告人刘某甲进入西藏同信证券有限责任公司投资咨询部担任投资顾问，2012年3月，被告人陶某进入该公司任刘某甲的助理。2012年1月起，西藏同信证券有限责任公司冠名湖北卫视“天生我财”系列财经节目，刘某甲担任每日17时播出的该节目板块的嘉宾分析师，对证券或者其发行人、上市公司公开作出评价、预测或者投资建议。陶某协助刘某甲制作PPT课件，内容为证券市场相关板块的走势图和相关个股的走势及数据。因该节目在全国财经类电视节目中有较高的行业地位和影响力，节目嘉宾对所推荐股票在荐股次日的交易价格和成交量有较明显影响。
(一)2012年6月6日至同年8月10日期间，陶某利用协助刘某甲制作PPT课件的便利条件，提前获悉刘某甲和另一节目嘉宾分析师于某在湖北卫视“天生我财”节目中将要推荐的股票信息后，亲自或者委托刘某乙按其指令进行股票操作，于节目播出当日下午收盘前全仓买进，待推荐的股票信息在湖北卫视“天生我财”电视节目播出后，伺机卖出股票获利。交易的股票有四川九州、澳柯玛、蓝科高新、天瑞仪器、康达新材、中山公用等。经统计，陶某利用朱某、陈某的证券账户交易股票共计24只，买入股票金额共计28420251.74元，卖出 金额29453545.04元，非法获利840093元，陶某个人实际获利430817元。
(二)2012年7月12日至同年8月10日期间，刘某甲利用担任湖北卫视“天生我财”财经节目嘉宾分析师的优势条件，操作前女友龙某在招商证券有限公司深圳东门南路营业部开立的证券账户，提前买入其将在湖北卫视“天生我财”节目上推荐的股票5只，买入金额共计1607398.2元，在节目播出后卖出金额1692031.2元，账户上非法获利共计73042.68元;买入于某在湖北卫视“天生我财”节目上推荐的股票1只，买入金额共计360428元，卖出金额365350元，账户上非法获利共计2379.31元。交易的股票有金利科技、玉龙股份、金路集团、乐山电力、北斗星通、新民科技。 综上，刘某甲利用龙某的证券账户交易股票共计6只，买入股票金额共计1967826.2元，卖出金额2057 381.2元，为龙某非法获利共计75422元。
法院最终认定，被告人陶某、刘某甲身为证券公司从业人员，违反国家对证券交易的管理制度和有关从业禁止性的规定，在公开做出评价、预测或者投资建议前买入其将要推荐的股票，待电视节目播出后卖出牟取非法利益，情节严重，其行为均已构成操纵证券市场罪。判处被告人陶某拘役六个月，缓刑一年，并处罚金人民币十五万元。判处刘某甲罚金人民币十万元。
在上海市第一中级人民法院(2017)沪01刑初49号案件中，被告人朱炜明在担任XX公司龙华西路营业部经纪人期间，先后多次在其受邀担任“谈股论金”电视节目嘉宾前，使用实际控制的“朱某”、“孙某”、“张某”等3个证券账户，预先买入“利源精制”、“万马股份”等15只股票，并于当日或次日在上述电视节目中通过详细介绍股票标识性信息、展示K线图或明示股票名称、代码等方式，对其预先买入的上述15只股票进行公开评价、预测或推介，再于节目在上海电视台首播后1至2个交易日内抛售相关股票，获取非法利益。经审计，朱炜明买入股票交易金额共计人民币2,094.22万余元，卖出股票交易金额共计2,169.70万余元，非法获利75.48万余元。
法院最终认定，被告人朱炜明身为证券公司工作人员，违反规定买卖或持有证券，并通过公开评价、预测或者投资建议，在相关证券交易中非法获利75万余元，情节严重，其行为已构成操纵证券市场罪，判处有期徒刑十一个月，并处罚金人民币七十六万元。
在南京市中级人民法院(2017)苏01刑初31号案件中，被告人吴定昌在任江苏现代资产投资管理顾问有限公司证券投资部实际负责人期间，使用他人证券账户提前建仓，再利用公司名义在四川卫视《天天胜券》节目推荐 相关股票，在股票价格上涨后抛售，获取非法利益。在2009年5月18日至6月20日期间，被告人吴定昌操控在华泰证券股份有限公司西安文化北路证券营业部等证券交易机构开设的17个股票账户，采取上述方式交 易股票名称为“南方航空”、“杭州解百”等14只股票，累计买入10269061股，买入成交总额约人民币6398余万元，卖出10269061股，卖出约人民币6859余万元，非法获利约人民币460余万元归个人所有。
法院最终认定，被告人吴定昌作为证券投资咨询机构实际控制人，违背有关从业禁止的规定，买卖相关证券，通过对证券公开作出评价、预测或者投资建议，在相关证券的交易中谋取利益，情节严重，其行为已构成操纵证券市场罪，判处罚金人民币二千七百六十万元。
四、如何认定实际控制他人账户
在操纵市场案件中，行为人往往需要借用他人账户以掩人耳目，规避事后被追究。无论是连续型交易，还是黑哨反向交易案件中，控制使用他人账户经常出现。绝大多数操纵市场案件中，行为人往往会提出涉案的众多账户并非自己控制使用的辩护理由。司法实践中，认定账户控制关系，往往通过直接证据与间接证据相结合的形式综合认定，这与行政处罚中对控制他人账户的认定基本一致。综合考虑的因素包括下单的电脑MAC地址、网络IP地址与互联网访问轨迹的重合度与连贯性、资金来源以及证人证言等来综合确定行为人与涉案账户的实际控制关系。
(2019)沪01刑初19号唐某某等三人操纵证券市场判决中，对于涉案的王某2账户究竟有谁控制，不同辩护人存在争议。法院认为，应认定系被告人唐汉博而非唐园子实际控制“王某3”证券账户。主要理由是:(1)唐汉博、唐园子的供述相互印证，证明“王某3”账户系唐汉博控制使用，账户内资金归属于唐汉博。(2)司法会计鉴定意见书及附件反映，“王某3”证券账户的资金来源、去向为唐汉博实际控制的其他账户。“ 王某3”证券账户资金主要源于“张某2”中国民生银行南京中央门支行账户，资金去向主要为“王某4” 中国民生银行南京中央门支行账户。而在案证据反映，“张某2”证券账户及银行卡、“王某4”证券账户 及银行卡均系唐汉博实际控制。(3)“王某3”证券账户操作的IP地址与唐汉博的出行记录相吻合。
(2017)沪01刑初49号朱炜明操纵证券市场案中，在案件审查起诉阶段，朱伟明对指控其实际控制涉案账户的事实予以否认。检察机关通过退回补充侦查，收集了相关证据以证明朱伟明系涉案账户的实际控制人：1.账户登录、交易IP地址大量位于朱伟明所在的办公地点，与朱伟明出行等电脑数据轨迹一致。2.涉案3个账户之间与朱伟明个人账户资金往来频繁，初始资金有部分来自于朱伟明账户，转出资金中有部分转入朱伟明账户后由其消费。
[1] 上海市人民检察院编《证券期货领域犯罪典型案例与司法观点》第91页，中国检察出版社，2022年8月第一版。
[2] 汤欣、高海涛《证券市场操纵行为认定研究》，载《当代法学》2016年第4期。