观韬视点 | 2023年度上市公司退市情况及“新国九条”背景下“退市新规”对上市公司影响之法律观察与分析
作者：刘燕迪 潘晓黎 关泽宇
前言——常态化退市机制的制度背景
上市公司退市制度是资本市场的重要基础制度，建立常态化退市机制是我国全面深化资本市场改革的重要内容。2020年3月1日正式施行的新《证券法》，不再对暂停上市情形和终止上市情形进行具体规定，改为交由证券交易所对退市情形和程序做出具体规定。
2020年12月31日，沪深证券交易所发布修订后《上海证券交易所股票上市规则》《上海证券交易所科创板股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》以及《上海证券交易所退市公司重新上市实施办法》《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》等多项配套规则（以下合称“退市新规”），全面修订了财务指标类、交易指标类、规范类、重大违法类退市标准，A股市场第五次退市制度改革正式落地。之后随着股票发行注册制的全面推开，沪深证券交易所又对“退市新规”进行了进一步整理，于2023年2月17日发布修订后的股票上市规则和交易规则。
2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新国九条”）。为落实“新国九条”关于加大退市监管力度的要求，中国证监会于同日发布《关于严格执行退市制度的意见》，进一步严格强制退市标准，增加一年严重造假、多年连续造假等重大违法类强制退市情形，增加连续多年内控非标意见等规范类退市情形，提高主板亏损公司的营业收入退市指标，完善市值标准等交易类退市指标。同日，沪深证券交易所也就完善四类强制退市标准，修订各板块股票上市规则公开征求意见。“新国九条”背景下的“退市新规”空前严厉。
2023年共有45家A股上市公司实现退出，其中强制退市企业43家。本文对2023年度上市公司的退市情况进行回顾梳理，同时结合“新国九条”背景下的“退市新规”，对A股上市公司的影响进行简要分析。
一、 2023年度A股退市企业可视化分析
(一) 历年A股退市企业数量概况
根据Wind金融终端统计结果，1999年至2023年期间，A股市场退市企业合计194家（不包括因转板上市、被吸收合并、主动退市等原因终止上市的企业）。
自2021年“退市新规”实施以来，退市企业数量逐年上升，共有102家A股上市公司退市，累计超过“退市新规”实施前（1999年至2020年期间）历年A股退市企业数量之和。
截至2023年12月31日，2023年度已有43家A股上市公司完成退市流程，不包括被中航电子（600372.SH）吸收换股的中航机电（002013.SZ）以及主动退市的经纬纺机（000666.SZ）。43家强制退市企业的基本情况及退市原因如下：
(二) 2023年度A股退市企业板块分布情况
2023年已完成强制退市流程的43家A股上市公司中，深交所上市公司合计29家（主板20家，创业板9家），占比超六成；上交所上市公司合计14家（主板12家，科创板2家）。
值得注意的是，2家科创板退市企业广东紫晶信息存储技术股份有限公司（688086.SH）、泽达易盛（天津）科技股份有限公司（688555.SH）为科创板开板四年多以来的首批退市企业。
(三) 2023年度A股退市企业行业分布情况
2023年被强制退市的43家A股上市公司中，房地产企业数量最多，这也在一定程度上反映了房地产行业自2021年起持续下行的趋势；其他退市企业则主要集中在软件和信息技术服务业、互联网和相关服务业，具体行业分布情况如下：
(四) 2023年度A股企业退市原因梳理
根据沪深证券交易所《股票上市规则》相关规定，退市包括强制终止上市（即强制退市）和主动终止上市，其中强制退市分为交易类强制退市、财务类强制退市、规范类强制退市和重大违法类强制退市四类情形。
2023年退市的45家A股上市公司中，2家为主动终止上市；其他43家均为强制退市，其中有20家触及交易类退市指标，退市原因为“连续20个交易日的每日股票收盘价均低于人民币1元”。
二、 “新国九条”背景下的“退市新规”对违规、绩差上市公司的影响
根据中国证监会《关于严格执行退市制度的意见》以及沪深证券交易所对《股票上市规则》退市相关条款修订的征求意见稿，“新国九条”背景下的“退市新规”将使得更多上市公司或触及退市红线，A股市场有望迎来违规、绩差公司的加速出清。
(一) 降低重大违法财务造假退市门槛，打击恶性和长期系统性财务造假
本次修订的“退市新规”将“造假金额+造假比例”的标准调整为一年、连续两年、连续三年及以上三个层次，具体如下：
经笔者在荣大二郎神以“年度报告存在虚假记载”“行政处罚”为关键词检索，*ST博天（603603）、*ST太安（002433）等8家上市公司连续两年年度报告（自2020年度报告为首个起算年度）的财务指标存在虚假记载，其中*ST博天（603603）已进入退市整理期。本次修订的“退市新规”正式发布后，前述上市公司的年报披露质量将引人关注。
(二) 新增三项规范类退市情形，增强规范运作强约束
本次修订的“退市新规”新增了三种规范类退市情形，旨在增强上市公司的规范运作，具体如下：
(三) 收紧财务类退市指标，加大绩差公司的退市力度
本次修订的“退市新规”，针对组合类财务退市指标，提高了主板亏损公司的营业收入退市指标，对于内部控制存在问题的退市风险警示公司，则提高了撤销退市风险警示的规范性要求，具体如下：
(四) 完善市值标准等交易类退市指标，推动上市公司提升投资价值
本次修订的“退市新规”，适当提高了主板上市公司的市值标准等交易类退市指标，旨在进一步发挥市场化退市功能，推动上市公司提升质量，具体如下：
经笔者查询Wind金融终端，以2024年4月15日收盘日的总市值进行计算，股票收盘总市值低于5亿元的主板上市公司有4家，其中*ST博天（603603）、新海退（002089）已进入退市整理期；科创板、创业板暂无股票收盘总市值低于3亿元的上市公司。
(五) 畅通多元化退市渠道，支持市场化方式的主动退市
本次中国证监会发布的《关于严格执行退市制度的意见》，提出推动上市公司之间吸收合并，包括同行业、上下游市场化的产业并购等，打通上市公司跨板块吸收合并的“堵点”，同时支持私有化要约、股东大会决议等市场化的主动退市。
根据Wind金融终端统计结果，截至2024年4月15日，沪深交易所A股上市公司总数为5,116家，以2024年4月15日收盘日的总市值进行计算，其中市值小于20亿的已达到677家，也就是说有超过10%的A股上市公司已经成为“尾部公司”。随着二级市场再融资规模不断缩小，优质“头部公司”的战略性重组和专业化整合力度的不断提升，主动退市或将成为市场实现良性循环的必然选择。
笔者也注意到，虽然A股历史上因私有化、吸收合并等原因主动退市的上市公司超过40家，但仍以央企及地方国企为主，主要系为国企改革、资源整合服务；在2021年“退市新规”出台后，却仅有7家A股上市公司主动终止上市。而在纽约证券交易所、纳斯达克和香港联合交易所，自愿退市与强制退市的情况都很普遍。在纽交所的退市公司中，约2/3为自愿退市，约1/3是强制退市；在纳斯达克的退市公司中，自愿退市与强制退市约各占一半；在港交所的退市公司中，自愿退市和转板退市占到全部退市公司的六成[1]。
目前“退市新规”在主动退市的规则设置方面对上市公司和中小投资者而言都还是相对“友好”的。例如，上市公司主动退市无须进入退市整理期，在有关退市信息披露、舆情风险等方面的压力较小，股价相对平稳；中小投资者可以接受来自控股股东、实际控制人等相关方提供的现金选择权，获得现金退出等。
三、 上市公司退市后的相关安排
(一) 公司股票应及时进入退市板块挂牌转让
根据《关于完善上市公司退市后监管工作的指导意见》（中国证券监督管理委员会公告〔2022〕31号）和《关于退市公司进入退市板块挂牌转让的实施办法》（股转系统公告〔2022〕166号）等规定，退市公司的股票应进入退市板块挂牌转让。
退市公司应当聘请主办券商为其办理公司股票在交易所摘牌后进入退市板块挂牌转让的相关业务，包括办理交易所市场的股份退出登记、股份重新确认、退市板块的股份初始登记、股票挂牌及提供股份转让服务等。退市公司申请定向发行股票、实施重大资产重组的，应当按照非上市公众公司的监管规定执行。
(二) 退市企业的破产重整及重新上市
虽然“有进有出、优胜劣汰”的退市机制在一定程度上实现了“空壳僵尸”和“害群之马”在A股市场的出清，但退市企业，尤其是财务类强制退市的公司，在退市后仍面临着化解债务危机、摆脱经营困境的迫切需求。而在需求端，由于退市企业的股票仍具备一定的流通股价值，且存在重新上市的可能，因此退市企业通过破产重整程序改善资产负债结构、提升盈利能力的不在少数。
截至2023年12月31日，退市板块已有42家企业被法院裁定进入破产重整程序，其中26家退市企业的重整计划执行完毕；在已完成重整的退市企业中，还有3家退市企业实现了重新上市（如下表所示）。
按照现行规定，除触及欺诈发行强制退市的公司外，上市公司股票被终止上市，在退市板块经过一定期限后，如其终止上市情形（交易类强制退市情形除外）已消除且公司达到交易所规定的重新上市条件的，可以向交易所申请重新上市。退市企业的重新上市由交易所上市委员会审核通过后报中国证监会备案，无需经中国证监会注册。
四、 结语
“新国九条”及其配套政策的出台，要求以更严格的证券监管执法打击各种违法“保壳”“炒壳”行为，着力削减“壳”资源价值，“有进有出、优胜劣汰”的常态化退市机制加速形成，对于进一步提高上市公司质量，促进资本市场良性循环具有重要意义。但失去了“壳资源”价值的退市企业，已无法通过简单的财务模型调整实现“保壳式重整”，其又如何完成“自救”呢？除了行业环境的复苏外，退市企业自身造血功能的恢复，才是退市企业摆脱经营困境，恢复持续盈利能力的关键。
[1] 参考上海证券交易所资本市场研究所《研究报告——全球主要资本市场退市情况研究及对科创板的启示》（上证研报【2019】001号）