观韬视点 |资产证券化在教育领域的应用（二）
作者| 深圳办公室 尹颖 文翰隆
一、基础资产或底层基础资产
本质上，资产证券化是以特定资产为基础，以该特定资产的未来现金流作为本息偿付来源，在资本市场上发行用以表征对该特定资产享有权益的份额凭证的金融活动。而所谓“特定资产”，在单SPV结构下是指基础资产，在双SPV结构下，则是指穿透以技术手段构造的基础资产（多为信托受益权）而须审视的底层基础资产。根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及其配套《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》，基础资产和底层基础资产遵循的合规要求是相当的。[1]
民办教育多以其学费及住宿费收入作为上述特定资产来发行资产证券化产品。有别于既有债权，学费及住宿费收入是未来经营性收入，依赖于民办教育的持续经营。根据证监会《资产证券化监管问答（三）》，对民办教育的持续经营能力的主要要求是：（1）应当具有运营基础资产或底层资产的相关特许经营许可或其他经营资质，（2）应当具有持续经营能力及对相关资产的控制能力，及（3）应当在资产支持专项计划存续期间持续提供与基础资产或底层资产相关的服务。
鉴于此，在通过法律尽职调查的手段核查民办教育拟用于发行资产支持证券的特定资产以及民办教育的持续经营能力是否符合证监会上述相关要求时，律师主要关注以下事项（本处仅做简要列举，就该等关注事项的详细内容，欢迎与本文作者直接联系）：
1、民办教育的基本情况，包括但不限于：审批机关颁发的办学许可证；登记证或营业执照；章程；决策机构任职情况及决策制度；年度审计报告；关于分立或合并变更的审批核准及登记文件；关于名称变更、举办者变更等的审核批准文件等。
2、收入及办学结余，包括但不限于：政府指定的收费具体办法，或者向社会公示的收费项目、收费标准、收费许可证；收入纳入学校财务专户的证明；学费及/或住宿费质押登记证明文件等。
3、教师及受教育者。
4、资产，包括但不限于：出资情况；教育教学设施清单及权属证明文件；以划拨方式或协议方式获得土地使用权的相应文件或协议、申请变更土地用途的文件、土地出让金及契税等的支付缴纳凭证；土地及房屋权属证明文件、权利限制证明文件和建设手续文件等。
5、税收优惠政策。
6、举办者，区分举办者为社会组织或个人的情形。
7、行政处罚、诉讼和仲裁。
二、基本交易结构类型
从已发行于上海交易所、深圳交易所的学费住宿费收益权资产证券化产品来看，较之于单SPV结构，双SPV结构是较为广泛采用的交易结构类型。以下是结合实际案例，对单SPV结构和双SPV结构所做的比较：
学费住宿费收益权资产支持证券单SPV结构与双SPV结构之比较 |
某单SPV结构案例 | 某双SPV结构案例 |
（1）认购人通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理资产支持专项计划（“专项计划”），认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。 | （1）认购人通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理的方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。 |
（2）管理人根据与原始权益人[2]签订的《基础资产买卖协议》的约定，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产，即原始权益人在专项计划设立日转让给管理人的、原始权益人基于提供特定教育和住宿服务于自基准日起的特定期间内，对在籍学生及住宿学生享有的学费及住宿费请求权。 | （2）管理人根据与原始权益人[3]签订的《信托受益权转让协议》的约定，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产，即指原始权益人在专项计划设立日转让给管理人的、原始权益人根据《信托合同》的约定和中国法律的规定而享有的单一资金信托计划项下的信托受益权。 |
（3）资产服务机构根据《服务协议》的约定，在每个现金流划转日将基础资产产生的现金划入专项计划账户，由托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。 | （3）资产服务机构根据《服务协议》的约定，监督借款人[4]以约定方式接收现金形式、银行转账汇款等非现金形式收取的学费及住宿费收入，并监督借款人按约定将相应特定期间内于资金监管账户归集的学费及住宿费收入项下的资金扣除各项税费（如有）后划转至指定的信托财产专户。 |
（4）当发生任一差额支付启动事件时，差额支付承诺人根据《差额支付承诺函》的约定将差额资金划入专项计划账户。 |
|
（5）当发生任一担保责任启动事件时，担保人根据《担保协议》的约定将差额资金划入专项计划账户。 | （4）保证人根据《保证合同》，为借款人在《信托贷款合同》项下部分义务向受托人（代表信托）承担不可撤销连带责任保证担保。当发生任一担保责任启动事件时，保证人根据《保证合同》的约定履行保证责任，将代偿资金按约定划转至信托财产专户。 |
| （5）受托人根据《信托合同》的约定，在信托利益分配日将基础资产产生的现金流划入专项计划账户，由托管人根据《托管协议》对专项计划进行托管。 |
（6）管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指令，将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。 | （6）管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指令，将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。 |
作者简介：尹颖律师是观韬中茂金融业务线、国际投资业务线的合伙人，金融法（美国）硕士；主要业务领域包括：资产证券化、跨境投融资与交易、公司与并购、银行与金融、监管与合规等；服务的客户包括央企、地方国企、民营企业、上市公司、内外资公司及境外企业。尹律师获中国资产证券化百人会论坛聘任为法律专委会执行主任，被“The Legal 500”评为2020年度亚太地区公司与并购领域特别推荐律师，被广东省律协评为“广东省涉外律师领军人才”，被深圳市律协评为“深圳市涉外律师领军人才”。
Email: yinying@guantao.com
[1] 见《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（证监会公告2014年第49号）第三条第一款、第三款，以及《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》（证监会公告2014年第49号）第十三条、第九条。结合上述规定可知，基础资产和底层基础资产执行的合规要求是相当的。
[2] 在单SPV结构中，原始权益人通常为融资人。相应地，在学费住宿费收益权资产支持证券项目中，原始权益人通常为民办教育。
[3] 在双SPV结构中，用作构造基础资产的金融工具通常是自益信托，在此情形下，原始权益人就是委托人（受益人）。
[4] 在双SPV结构中，借款人通常是融资人。相应地，在学费住宿费收益权资产支持证券项目中，借款人通常为民办教育。