观韬视点 | 国有企业参与私募股权投资类基金若干问题初探（下）
作者:姚辰来 周丹 潘昊（实习） 肖婷（实习）
要点概览:
1. 国企担任私募GP的情形
2. 国企入股私募都结构性探索
3. 国企入股私募的风险思考
前言:随着国企改革不断加大深入，各地域产业能级不断提升，国有企业从初窥试水，到深入壮大参与到私募基金的发展。各地国有企业出资设立私募基金管理人，尤其是私募股权类基金管理人的情形已经屡见不鲜。但是国有企业从基金的募集，与市场资本的结合，到投资项目的选择，再到投后管理，都存在较大的监管和市场风险。
国有企业需要预判私募股权投资基金运营与管理风险，深化改革，推动产业升级，促进私募股权基金的顺利发展。笔者拟结合2023年5月1日基金业协会颁布的《私募投资基金登记备案办法》以及配套指引，浅析新规后国有企业设立私募股权类基金管理人的关注要点,期待与各位进一步的探讨与交流。
一、“国有企业”担任合伙型基金普通合伙人（GP）的情形
相比于公司型基金，有限合伙型基金（以下简称“合伙型基金”）能够避免双重征税，分配和治理更具灵活性和便利性，而且有限合伙企业的GP负有执行合伙事务的职责，天然地可对基金运作实施管控，所以国有企业在合伙型基金中担任GP成为其重要选择之一。但由于GP承担的是无限连带责任，因此为了减小经营风险，在进行基金架构设计的时候，我们需要对此进行进一步法律关注。
（一）法律禁止国有企业担任GP的规定
根据2023年5月1日生效的《私募投资基金登记备案办法》（以下简称“登记备案办法”）第八十一条规定，国家有关部门对国有企业、国有资本占控股地位或者主导地位的企业出资设立的私募基金管理人、私募基金另有规定的，从其规定。鉴于登记备案办法没有对国有企业是否能够直接担任合伙制基金GP作出特别规定，因此国有企业担任GP的限制仍主要来源于《合伙企业法》。
《合伙企业法》第三条明确规定：“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。”结合《关于市场主体统计分类的划分规定》中直接使用“全民所有制企业（国有企业）”的表述形式来看，《合伙企业法》中所述的是狭义的“国有企业”概念，其仅指全民所有制企业，属于本系列文章所讨论的“国有企业”广义概念之一，但不等同。因此，下文在涉及《合伙企业法》中“国有企业”的概念时，作者将其以“全民所有制企业（国有企业）”来表示，与广义的“国有企业”进行区分。
由此，《合伙企业法》第三条的立法意图十分明显，当国有独资公司、全民所有制企业（国有企业）等“国有主体”担任有限合伙企业的GP时，将以其全部财产对合伙企业债务承担无限连带责任，这显然不利于保护其中的国有资产，所以《合伙企业法》通过排除国有独资公司、全民所有制企业（国有企业）、上市公司等一系列主体成为GP的可能性，规避前述风险。
《合伙企业法》第三条是一条列举式的禁止性条款，言外之意为除国有独资公司、国有企业、上市公司及公益性的事业单位、社会团体这些主体不能担任GP外，其余不在禁止之列的主体均可以担任GP，具体包括自然人、公司、合伙企业、各式基金等。因此，关于国有企业能否成为GP，可以通过将《合伙企业法》第三条所列的“国有企业”限定为“全民所有制企业”进行回应，即除国有独资公司、全民所有制企业、上市国有企业等不能直接担任合伙制基金GP外，其余不在禁止之列的国有企业均可直接或间接（设立公司或合伙企业）担任合伙制基金GP；而国有独资公司、全民所有制企业、上市国有企业只能通过其设立的公司或作为LP设立的合伙企业担任GP来间接实现对基金的管理与监督。（可通过下表辅助理解）
国有企业种类 | 直接担任GP | 间接（设立的公司/作为LP设立的合伙企业）担任GP |
国有独资公司 | × | √ |
全民所有制企业 | × | √ |
上市国有企业 | × | √ |
除国有独资公司、全民所有制企业、上市国有企业外的国有企业（如公司、合伙企业、各式基金等） | √ |
（二）担任基金GP的地方立法探索
在《市国资委关于监管企业私募股权投资基金规范发展的意见》（沪国企改革办﹝2020﹞2号）（下称“《意见》”）和《市国资委监管企业私募股权投资基金监督管理暂行办法》（沪国企改革办﹝2020﹞3号）（下称“《办法》”）（意见和办法合称“国资基金新政”）中，上海市国资委作出了一系列突破。
首先，《意见》明确监管规范对象包括监管企业及其各级独资、控股、实际控制子企业发起设立或参与投资基金管理人，发起设立或参与认购基金（以下简称“投资基金”），以及进行相关管理活动（以下简称“基金业务”），即包括监管企业、子企业及其“设立或参与投资基金、基金管理人”和“开展基金业务”的行为。从《意见》内容逻辑上来推断，除《合伙企业法》禁止的情形外，国资监管企业及其子企业可以发起设立或实际控制基金或基金管理人，并直接或由基金管理人间接担任合伙型基金的GP。
其次，《办法》对于合伙型基金的备案也未对其GP的企业类型作出特殊限制，并未排除“国有企业”担任合伙型基金的GP。因此，虽有《合伙企业法》作为上位法予以限制，但《办法》也默认了存在国资监管企业及其子企业发起设立或实际控制基金或基金管理人，并直接或间接担任合伙型基金GP的情形。
最后，国资基金新政遵循“依法合规、分层分类、放管结合”的原则，通过建立分类管理机制、设定监管企业及其子企业投资基金限制等措施，引导国资监管企业及其子企业发起设立或实际控制的基金和基金管理人更好地开展基金业务，履行基金行业职责。
另外，2020年11月13日，上海市国资委向所属国有企业印发了《市国资委监管企业设立私募基金管理人公司章程指引（2020版）》（沪国资委法规〔2020〕381号）（下称“市国资章程指引”），市国资章程指引适用对象为市国资委监管企业的独资、控股和实际控制的私募基金管理人公司。从市国资章程指引及《企业国有资产交易监督管理办法》（下称“32号令”）内容综合来看，亦倾向于认可市国资委监管企业的独资、控股或实际控制的基金管理人（即国有独资企业、国有全资企业及国有控股企业）间接担任合伙型基金的GP。
（三）担任基金GP的模式
通过对股权结构的筹划，国有企业既可实现对基金的管控，又规避了国有资产流失的风险。兼顾以上各部委对国有企业的不同界定标准，结合实践中合伙型基金GP的股权结构设置，以国有企业不丧失对基金的管控力为出发点，以下三种国有企业担任合伙型基金GP的模式可供参考。
1. 直接担任GP
根据本文第（一）部分的分析，只有除国有独资公司、全民所有制企业、上市国有企业外的国有企业（如公司、合伙企业、各式基金等）可以直接作为GP发起设立合伙制基金。
2. 间接担任GP
（1）有限责任公司模式
有限责任公司模式是指国有企业与若干其他非国有合作伙伴共同出资设立有限责任公司，国有股权居多但不超过50%，并由该新设的有限责任公司作为GP发起设立合伙型基金。通过新设公司的独立法人地位和上级国有股东有限责任两个维度，隔离并阻断上级国有企业股东承担无限连带责任的法律后果，从实质上避免上级国有企业（作为股东）承担无限连带责任的风险，而以其出资额为限对下级新设公司承担有限责任。
（2）有限合伙企业模式
有限合伙企业模式是指国有企业作为LP、国有企业的合作伙伴作为GP设立一家有限合伙企业，该企业再作为GP发起设立合伙型基金。若国有企业需要增强对该基金的管控，亦可通过设立或实际控制的基金管理人担任该合伙型基金的管理人。
在这两种路径及架构设计下，如果风险可控，国有企业股东可以对合伙企业运营及财产投资、运用及处置等方面进行规范管理，防止国有资产流失，实现国有资产保值增值。
二、“国有企业”作为合伙型基金GP的实践
目前的司法实践存在大量由国有控股企业和国有全资企业担任GP的合伙企业已经顺利完成工商登记并且在中国基金业协会完成备案。根据在中基协官网私募基金产品公示栏和国家企业信用信息公示系统查询的结果，对于“国有企业”直接或间接作为合伙型基金GP经中基协备案的成功实例列举如下：
已取得备案/注册的案例 |
国有全资GP | 典型案例一：北京市政府投资引导基金管理有限公司（三级子公司） | 
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典型案例二：国开投资基金管理有限责任公司 | 
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典型案例三：上海思嵘投资管理有限公司（二级子公司） | 
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典型案例四：广州金控基金管理有限公司（二级子公司） | 
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典型案例五：南京扬子江投资基金管理有限公司（二级子公司） | 
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国有控股GP | 典型案例六：上海浦东科技投资有限公司（四级子公司） | 
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典型案例七：福建省国改投资基金管理有限公司（二级子公司） | 
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从现有存在国有企业背景的合伙型基金GP的自身股权结构分析，此类GP基本都属于国有企业股东的下属国有全资或国有控股子企业，即由国有企业的下属子公司担任合伙型基金的GP。
通过比对可知，在GP的各个可选法律主体中，仅以注册资本承担有限责任的公司主体，特别是有限责任公司主体是最佳选择；除了有限责任公司之外，有限合伙也较多被采用；而股份公司因运作比较繁琐，在实践中较少作为基金的GP主体形式出现。
三、“国有企业”入股基金的合规性提示
（一）资金来源要求
根据2023年4月25日上海市奉贤区国资委发布的《奉贤区关于区管企业发起设立创业投资基金促进产业发展的若干意见（试行）》（奉国资委【2023】14号）（简称“14号文”），所有投资者均以货币形式出资，原则上不得使用贷款、发行债券等筹资的非自有资金投资基金。以上是上海市奉贤区国资委对于区管企业发起设立创业投资基金的资金来源要求，上海市国资委也在不断完善对市监管企业及其子企业发起设立或实际控制基金或基金管理人的资金来源要求。而其他地区的国有企业对外投资的资金来源要求可参见当地的国资委文件要求。
（二）出资比例
根据上文所述，国有企业直接或间接成为合伙基金GP，可通过设立有限公司或合伙企业的方式，同时国有企业需对新设公司或合伙企业享有实质的控制权。如何认定国有企业对新设公司或合伙企业具有实际控制权，可参考32号令的规定，国有企业持股比例合计超过50%，或合计未超过50%，但属于第一大股东或LP，且通过股东协议、公司章程、董事会决议、合伙协议或者其他协议安排能够对公司或企业进行实际支配。
（三）投资负面清单
为了防止国有资产流失，保障国有资产保值增值，国家不断加强对国有企业对外投资、并购、担保等重大经营行为的监督管理。国有企业在投资发起设立私募基金之前需进行详尽全面的项目尽职调查工作，对项目可行性论证，合规性调查，以及风险预测和风险应对策略等。
国有企业担任合伙型基金GP时，根据《产业结构调整指导目录（2019年本）（2021修订）》，应避免投资于不符合《大气污染防治法》、《水污染防治法》、《固体废物污染环境防治法》、《节约能源法》、《安全生产法》、《产品质量法》、《土地管理法》、《职业病防治法》等国家法律法规，不符合国家安全、环保、能耗、质量方面强制性标准，不符合国际环境公约等要求生产的工艺、技术、产品、装备等行业。
（四）投资决策与投后管理
在基金运营重大事项审批决策方面，应从审批（备案）、表决程序及议事规则等方面，有效执行企业有关外规、内规等合规要求。在基金资产运营和投资管控方面，应加强对重大经营事项的合规审查。特别是国有产权登记及管理、重大投资项目、大额资金使用、对外担保以及关联交易、利益冲突等重大经营事项的合规管理。