引言
近日，北京观韬中茂律师事务所成为北京股权交易中心的专业服务机构会员，有资格为该中心挂牌、发行私募类产品等企业提供法律服务。北京股权交易中心是经北京市政府批准，于2013年1月注册成立的北京市唯一的区域股权交易市场。本所也将持续关注区域性股权市场相关规则的出台，并对相关政策进行分析解读。
正文
2017年1月26日，国务院办公厅印发了《关于规范发展区域性股权市场的通知》（国办发〔2017〕11号，以下简称《通知》），《通知》明确了区域性股权市场的市场定位、监管体制、运营机构、监管底线、合格投资者制度、信息系统、区域管理、支持措施等事项。
规范发展区域性股权市场是完善多层次资本市场体系的重要举措，在推进供给侧结构性改革、促进大众创业万众创新、服务创新驱动发展战略、降低企业杠杆率等方面具有重要意义。《通知》的发布，不仅有利于推动多层次资本市场长期稳定健康发展，防范和化解金融风险，还有助于支持实体经济特别是中小微企业发展，保护投资者合法权益。
一、区域性股权市场发展历程及现状
（一）发展历程
区域性股权市场是多层次资本市场的重要组成部分，对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资，鼓励科技创新和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具有不可替代的作用。近年来，我国境内交易所行业发展迅猛，出现了金融资产交易所、产权交易所、文物艺术品交易所及大宗商品交易所等一系列以提供交易场所、交易渠道乃至产品创新为业务的交易中心。
国务院及国务院办公厅于2011年、2012年先后颁布了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号）两文，对各类交易所进行了清理整顿，明确了包括区域性股权市场在内的各类交易场所运行的“六条底线”要求，具体为：不得将任何权益拆分为均等份额公开发行；不得采取集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式进行交易；不得将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易；权益持有人累计不得超过200人以信托、委托代理等方式代持的,按实际持有人数计算；不得以集中交易方式进行标准化合约交易；未经国务院相关金融管理部门批准，不得设立从事保险、信贷、黄金等金融产品交易的交易场所，其他任何交易场所也不得从事保险、信贷、黄金等金融产品交易。
2012年8月，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》（证监会公告〔2012〕20号），从规范证券公司参与区域性股权市场的角度，对市场发展间接提出了规范要求。
2013年8月发布的《关于金融支持小微企业发展的实施意见》（国办发〔2013〕87 号）和2014年5月发布的新国九条均明确要求，在清理整顿的基础上，将区域性股权市场纳入多层次资本市场体系。2014年8月，国务院出台有关文件，要求中央金融管理部门抓紧制定区域性股权市场的监管规则和办法。2015年3月5日，李克强总理在政府工作报告中提出，要发展服务中小企业的区域性股权市场。3月出台的《中共中央国务院关于深化体制机制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见》和6 月出台的《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》（国发〔2015〕32 号）也明确要求规范发展服务中小微企业的区域性股权市场。
2015年6月，证监会发布《区域性股权市场监督管理试行办法（征求意见稿）》，征求意见稿共24条，主要就区域性股权市场的基本定位、功能作用、监管体制、监管底线、市场规则及支持措施进行了规定，体现了区域性股权市场对小微企业的培育和规范功能、对小微企业的融资功能和作为扶持小微企业发展优惠政策综合运用平台的功能。
（二）发展现状
2008年，天津股权交易所经天津市人民政府批准设立，成为我国首个区域性股权交易市场。统计显示，截至2016年底，全国共有40家区域性股权市场（除云南外其他省市均已设立），挂牌企业1.74万家，展示企业5.94万家，2016年为企业实现融资2871亿元。一省一市甚至是一省多市的区域性股权市场已经基本形成。从实践情况看，区域性股权市场在支持中小微企业多样化融资、推动中小微企业规范运作、增强金融服务普惠性等方面发挥了积极作用。区域性股权市场已成为多层次资本市场体系的“塔基”，但还存在法律地位不明晰、监管责任未落实、管理制度不健全等问题，易酿成金融风险。
二、《通知》对区域性股权市场的规范要求
自2008年以来，区域性股权市场在服务小微企业私募融资、股权转让，帮助小微企业获得银行信贷资金、引入专业投资机构、提升公司治理与规范运作水平等方面发挥了积极作用。《通知》明确了规范发展区域性股权市场的总体原则，即处理好监管与发展的关系，按照既有利于规范、又有利于发展的要求，积极稳妥推进区域性股权市场规范发展，防范和化解金融风险，有序扩大和更加便利中小微企业融资。按照这一总体要求，《通知》从以下几个方面对区域性股权市场作出了规定：
1. 市场定位
根据《通知》的规定，区域性股权市场是主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场，是多层次资本市场体系的重要组成部分，是地方人民政府扶持中小微企业政策措施的综合运用平台。
2. 监管安排
区域性股权市场由所在地省级人民政府按规定实施监管，并承担相应风险处置责任。省级人民政府要根据相关金融政策法规，在职责范围内制定具体实施细则和操作办法，指定具体部门承担日常监管职责，依法查处违法违规行为。
《通知》还要求证监会主要承担以下三项职责：一是制定统一的区域性股权市场业务及监管规则。二是依法依规履职尽责，加强对省级人民政府开展区域性股权市场监管工作的指导、协调和监督，对省级人民政府的监管能力和条件进行审慎评估，加强监管培训，采取有效措施，促使地方监管能力与市场发展状况相适应。三是对区域性股权市场规范运作情况进行监督检查，对可能出现的金融风险进行预警提示和处置督导。
3. 运营机构
《通知》规定，区域性股权市场运营机构负责组织区域性股权市场的活动，对市场参与者进行自律管理，保障市场规范稳定运行。这一规定对于充分发挥运营机构一线管理职责具有重要意义，为此运营机构应具备开展业务活动所必需的营运资金、专业人员、营业场所和业务设施，具备健全的治理结构、业务规则和管理制度，以确保能够有效履行职责。
《通知》要求省级人民政府公告运营机构名单并向证监会备案，已设立运营机构的，不再设立，已设立两家(含)以上的，要积极稳妥地推动整合为一家。这一规定明确了运营机构名单管理要求，有利于遏制部分地方新设冲动，整合资源办好区域性股权市场，促进区域性股权市场长远健康发展。省级人民政府需尽快公布运营机构名单，同时向证监会备案；运营机构数量不符合要求的地区，省级人民政府应采取有效措施，明确时间表，积极稳妥推进运营机构整合。
4. 不得违规发行或转让私募债权
《通知》要求在区域性股权市场发行或转让证券的，限于股票、可转换为股票的公司债券以及国务院有关部门按程序认可的其他证券，不得违规发行或转让私募债券。这一规定体现了在规范中发展区域性股权市场，有利于区域性股权市场立足基本定位，充分发挥自身优势，集中精力开展股权融资和转让业务，为中小微企业融资、降低杠杆率提供支持。
按照《通知》要求，区域性股权市场须停止除股票、可转债之外的其他证券（如私募债等证券）的发行和转让。对于存量的私募债，到期兑付了结。相关省级人民政府需深入摸排存量私募债的风险，有针对性地制定工作预案，做好风险防范化解工作。下一步，证监会将结合市场发展状况和风险管理能力等因素，会同有关部门适时对区域性股权市场开展其他证券服务进行充分的评估和论证，条件成熟后按程序推出。
5. 监管底线要求
区域性股权市场是私募市场，按照《证券法》等法律法规规定，不得公开发行证券。《通知》对证券发行方式、证券持有人数量、证券登记过户提了基本要求，有利于确保私募证券的发行和转让符合规定。按照现行法律法规，企业在区域性股权市场发行证券时，不得向不特定对象发行，向特定对象发行累计不得超过200人；证券在区域性股权市场进行转让时，证券持有人累计不得超过200人。
38号、37号文明确规定地方各类交易场所不得实行集中交易方式，交易时间间隔不得少于5个交易日，对防范和化解各类交易场所的金融风险发挥了积极的作用。《通知》对区域性股权市场的交易方式和交易时间间隔提出了基本要求，这与38号、37号文保持一致，也与区域性股权市场的私募定位以及中小微企业的股权转让需求是相符的，有利于抑制市场投机炒作，防范非法证券活动和非法集资行为，促进区域性股权市场健康稳定发展。
6. 合格投资者
作为私募市场，区域性股权市场应有必要的合格投资者标准和要求，确保具备相应风险识别和承受能力的投资者才能参与。实践中大部分区域性股权市场建立了合格投资者制度，但差异较大，一些市场的合格投资者准入门槛过低，存在较大的风险隐患。《通知》明确了合格投资者的基本条件，合格投资者应是依法设立且具备一定条件的法人机构、合伙企业，金融机构依法管理的投资性计划，以及具备较强风险承受能力且金融资产不低于五十万元人民币的自然人。
实践中，一些区域性股权市场通过拆分、代持等方式发行金融产品，降低投资门槛，扩大投资群体，涉嫌规避私募发行投资者数量和合格投资者门槛等监管要求，将私募产品销售给风险承受能力较低的自然人投资者，放大了风险。《通知》对此提出了具体要求，这有利于规范区域性股权市场的产品发行和销售行为，防止公开或变相公开发行。
7. 信息系统建设
目前区域性股权市场的信息技术管理比较薄弱，信息系统建设不能满足业务发展和合规管理的需求。《通知》对区域性股权市场的信息系统、信息报送、系统对接等提出了具体要求。
按照《通知》要求，证监会将抓紧开展以下三方面的工作：一是抓紧制定区域性股权市场信息技术管理规范。二是将各运营机构及有关机构的信息系统与我会相应的监管信息系统进行对接，及时了解分析市场运行情况。三是制定区域性股权市场信息报送指引，建立健全信息报送制度。
8. 区域性管理
《通知》规定，区域性股权市场不得为所在省级行政区域外的企业私募证券或股权的融资、转让提供服务。这一规定与之前公布的《区域性股权市场监督管理试行办法（征求意见稿）》存在一定差异，征求意见稿中并不完全禁止运营机构为本省以外的企业提供私募证券或股权融资、转让服务，但要求运营机构所在地和企业所在地省级人民政府已就此类企业的日常监管和风险处置职责签订协议、明确分工。征求意见稿暂未正式出台，目前应以《通知》规定为依据实施对区域性股权市场的监督管理。
按照《通知》要求，自《通知》发布之日起，区域性股权市场不得为异地企业私募证券发行或股权融资提供服务，也不得为异地企业私募证券或股权的转让提供服务。《通知》发布前异地企业私募证券或股权已经在区域性股权市场进行挂牌转让的，要限期清理。相关省级人民政府要按规定督促协调，妥善解决跨区域经营问题；运营机构所在地和企业所在地省级人民政府要签订协议，明确清理过程中的监管责任，防范和化解可能产生的风险。
9. 支持措施
国务院有关部门和地方人民政府要在职责范围内采取必要措施，为区域性股权市场规范发展创造良好环境。
目前证监会正在研究出台下列支持措施：一是推动全国股份转让系统与区域性股权市场建立健全合作对接机制，落实《中国证监会关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》，推进具备条件的区域性股权市场运营机构开展全国股份转让系统推荐业务试点工作。二是支持证券公司参控股运营机构，参与区域性股权市场的业务活动，督促引导证券公司为区域性股权市场的投融资活动提供优质高效服务。三是支持依法设立的私募投资基金等机构投资者参与区域性股权市场，壮大合格投资者队伍。四是支持运营机构以特别会员方式加入中国证券业协会，接受中国证券业协会的自律管理和服务。
四、区域性股权市场未来发展的思考
区域性股权交易市场是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，是我国多层次资本市场的重要组成部分，亦是中国多层次资本市场建设中必不可少的部分。《通知》明确了区域性股权市场的各项制度安排，这份规范发展区域性股权市场的纲领性文件，体现了党中央、国务院对资本市场改革发展的高度重视。规范发展区域性股权市场是完善多层次资本市场体系的重要举措，有利于充分发挥区域性股权市场的功能作用，弥补现有公开市场的不足，有利于区域性股权市场与沪深证券交易所、全国股转系统形成错位发展、有序衔接、功能互补的多层次资本市场体系。
本文仅为我们对相关法律法规的一般解读，不能作为正式法律意见和建议，如果您有特定的问题，请与观韬中茂律师事务所联系咨询事宜。
北京观韬中茂律师事务所
电话：（86-10）6657 8066
传真：（86-10）6657 8016